爱马仕 CEO 阿克塞尔 · 杜马斯（Axel Dumas）最近在研究中国猪肉价格。
不是法国奢侈品巨头忽然要做食品生意。7 月 29 日的业绩会上，杜马斯被分析师追问中国需求。他先提到房地产市场，又补充说，自己还有一个不太显眼的观察指标：猪肉。
他的解释很具体：猪肉价格高低，未必和爱马仕客户的钱包有关；但猪肉常出现在宴请和餐厅里，价格某种程度上能反映人们是否愿意庆祝、是否愿意聚在一起花钱。等到猪肉价格回升，或许能看到消费者情绪重新变得乐观。
一个卖铂金包和高级珠宝的 CEO，拿猪肉判断中国市场，听上去多少有些反差。但这比那些关于"高端客群韧性"的标准话术更接近当下奢侈品行业的现实。
消费者没有离开，最富有的人仍在买昂贵的硬箱、高级珠宝、稀有皮具。但中国市场也没有回到过去那种能普遍托举大牌的增长状态。消费在分层，购买地点在迁移，品牌之间的差距则被放大。
杜马斯给出的业绩并不差：爱马仕上半年收入 82 亿欧元，按固定汇率增长 6%；二季度增长 7%，经营利润率仍高达 41%。皮具与马具增长 10%，是整个集团最强劲的品类。
但资本市场听到的不是这些。
亚洲除日本市场上半年只增长 2%，爱马仕在中国的表现仍然只是稳定，并没有出现明显加速。业绩发布当天，爱马仕股价下跌 11%。对一家长期被视为行业最好样本、估值也最高的公司而言，投资者关心的已不是它能不能保持增长，而是中国市场什么时候才能给出更明确的回答。
杜马斯的回答很谨慎，他说，中国市场已经稳定下来，但还没有恢复到过去的增长动能。房地产价格下行后，家庭更愿意储蓄；受冲击更明显的是向上流动的消费者，而最富裕的人群相对稳定。
这也是理解今年奢侈品财报的一把钥匙。
问题不再是中国消费者买不买奢侈品，而是：谁还在买，买什么，在哪里买，以及哪些品牌还他们愿意买。
上海有艘船，但它不出海
如果只看上海街头，奢侈品并不缺热闹。2025 年 6 月，路易威登在南京西路附近停靠了一艘巨大的船。它叫" The Louis "，外观像一艘披着路易威登旅行箱纹样的远洋客轮，里面有展览、门店和咖啡馆。船不会开走，但足够让人停下脚步、拍照、排队。
今年 1 月，LVMH 董事长兼 CEO 伯纳德 · 阿尔诺（Bernard Arnault）在年度业绩会上提到这艘船。他说自己不久前去看过，并估算每周大约有 10 万人聚集在船周围。他特意补了一句：这是一艘停在广场上、并不出海的船。
阿尔诺喜欢用带有舞台感的方式讲品牌。那次业绩会上，他还谈到迪奥的高定秀，称有观众看得落泪；谈到路易威登的新硬箱时，他又说，其中有些由参与巴黎圣母院彩窗制作的工匠制作，价格"说出来你们可能不会相信"，而且大多数已经卖掉。
这些故事有公司宣传的一面，但它们也解释了大型奢侈品集团为何越来越愿意把门店、展览、餐厅和公共空间揉在一起：手袋本身越来越难以制造新鲜感，品牌需要先制造一个值得到场的理由。
只是，围着船的人，并不等于会走进店里的人；走进店里的人，也不一定会在上海完成交易。
7 月 27 日公布的 LVMH 半年业绩，提供了另一张更复杂的图景。集团二季度有机收入增长 3%，时装与皮具业务终于录得 1% 的有机增长，结束了连续多个季度的下滑。但这也是一项很克制的复苏：该业务上半年仍下降 1%（有机口径），二季度的 1% 也低于市场原本期待。
更值得注意的是管理层对中国消费者的描述。
LVMH CFO 塞西尔 · 卡巴尼斯（Cecile Cabanis）说，上半年中国消费者在本土和境外的消费合计"基本持平"。二季度，亚洲消费者在亚洲花得少了一些，却在欧洲和日本花得更多。中国消费者的购买没有凭空消失，只是改变了地点。
消费越来越集中于少数购物节点。卡巴尼斯提醒分析师，不应仅凭几周或一个月的数据判断趋势，因为中国消费者的购买正更多地围绕特定购物事件发生。
这句话听起来像技术性解释，实际却改变了看财报的方法。
过去，国际奢侈品集团可以把中国看成一个相对统一的市场：上海、北京的门店增长，或者日本、欧洲的旅游消费上升，最终都能归入"中国需求"。如今，这种计算开始失效。汇率、旅行目的地、促销节奏、节假日，甚至一场品牌活动，都可能把消费从一个地区推向另一个地区。
上海巨轮的价值，或许正是在这里。它不是一艘驶向中国消费复苏的船，而是一座固定在城市中心的信号塔。它提醒品牌，中国仍然需要被看见；但被看见，不等于被购买，更不等于整个市场正在回到从前。
还有人在买，但买的不是同一种
阿尔诺在 1 月说，路易威登那些价格高得"不方便说"的硬箱已经卖掉大半。半年后，爱马仕的数字也显示，高端皮具仍然有很强的需求。
但这并不意味着整个奢侈品市场已经好转。
杜马斯在最新业绩会上把消费者分得很清楚：富裕消费者的抗压能力更强，向上流动的消费者则承受更多压力。这种分层并不只出现在爱马仕。
LVMH 二季度时装与皮具业务增长 1%，珠宝与腕表业务却增长 11%。蒂芙尼和宝格丽的珠宝销售增长达到中双位数。卡巴尼斯说，蒂芙尼的 HardWear 系列增长约 75%，Knot 系列增长约 50%；经过改造的门店，表现也明显快于尚未改造的老店。
这不是一个简单的"贵的东西更好卖"的故事。
蒂芙尼正在减少银饰，把资源转向黄金、钻石和高级珠宝；路易威登也在强调珠宝、香水和高端旅行箱。它们真正出售的，不只是更高的客单价，而是一种更容易被解释为长期价值、工艺或稀缺性的商品。
历峰提供了一个很有用的旁证。
历峰截至 3 月底的年度业绩，珠宝业务按固定汇率增长 14%，销售额达到 165 亿欧元，经营利润率 30.5%。卡地亚、梵克雅宝、布契拉提所在的珠宝部门，成为集团最强的引擎；专业制表业务却只增长 1%，在亚太和日本仍然承压。
历峰在亚太增长 8% 的同时，中国内地、香港和澳门合计只增长 3%，主要动力还来自香港。
珠宝的走强并没有自动变成中国市场的全面复苏。不同品类、不同城市、不同消费者之间，正在形成各自的景气度。
历峰 CEO Nicolas Bos 在电话会上还说了一句很直白的话：经营中国品牌，或许还是中国所有者最擅长；历峰未必应该为了本地化，去收购自己并不真正理解的本土品牌。
这句话背后，是国际品牌面对中国市场的新现实。
老铺黄金等本土珠宝品牌的走红，并不只是因为金价上涨。它们在款式、材质、门店表达和社交传播上，给了消费者一套不同于传统欧洲奢侈品牌的选择。国际品牌不再只面对彼此，也开始面对一批更了解本地审美节奏、更熟悉本地商业平台的新对手。
历峰自己也在调整。管理层承认，过去几年，行业对三四线城市的奢侈品零售机会"有些过于自信"。卡地亚今年在中国减少了五个销售点，同时升级重点城市门店。
这和开云、爱马仕正在做的事情，本质上是同一件事：不再把更多门店等同于更多增长。
真正有价值的店，变得更大、更有体验感；缺乏效率的店，则需要被关闭、迁移或重新定义。
Gucci 不能只等中国市场回来
如果说爱马仕面对的是一个稳定但缺少上行动能的中国市场，LVMH 面对的是一张不断迁移的消费地图，那么开云面对的则是更直接的问题：当行业不再普遍增长时，品牌过去留下的问题会被看得更清楚。
5 月，开云宣布 Gucci 将从 2027 赛季起与 Alpine F1 车队合作。
对普通消费者来说，这看起来像又一次奢侈品牌进入体育营销。对开云 CEO 卢卡 · 德梅奥（Luca de Meo）来说不只是这样。
德梅奥此前长期任职于汽车行业，曾领导雷诺集团。7 月 28 日的业绩会上，他谈起 F1 时说，Gucci 的目标不是"在赛车上贴一张贴纸"。开云将控制车队整体形象和相关商品开发，并已成立 Gucci Racing 团队，准备把它做成进入运动风格产品和文化场景的平台。
德梅奥很熟悉这门生意。他半开玩笑地告诉分析师，外界听到的赞助金额比公司实际投入的高，因为自己"很清楚 F1 的数字"。
开云在改变 Gucci 的叙事方式。过去几年，Gucci 的问题从来不只是缺一次营销活动。品牌经历了创意方向调整、产品吸引力下降、折扣与渠道管理压力，也在中国失去了部分最容易被品牌热度吸引的消费者。
所以，德梅奥在 F1 上讲得再兴奋，也没有把它包装成 Gucci 复苏的证据。真正值得注意的是他谈中国时的语气。
在 7 月 28 日的业绩会上，德梅奥说，前一周他刚带着团队到中国，启动针对当地市场的行动计划，11 月还会回来检查首批结果。谈到 Gucci，他承认首先要清理过去在中国市场的一些"不合常规做法"。
这句话分量很重。
它没有展开说明所谓做法具体是什么，也不宜由外界替他填空。但一家全球奢侈品集团的 CEO 愿意承认，中国问题不仅是宏观环境的问题，也有自身经营方式的问题，本身已经说明了行业判断的变化。
开云最新数据确实有所改善。集团二季度可比销售增长 2%，结束了连续 12 个季度没有增长的局面；Gucci 二季度销售额为 14 亿欧元，按可比口径仍下降 2%，但较一季度明显改善。中国内地市场依旧偏弱，只是环比有所好转。
注意，这是"改善"，不是"反转"。
上半年，开云净关闭 84 家门店。德梅奥说，集团已经把 Gucci 最重要的 100 至 120 家店设为"零售卓越实验室"，新产品、陈列方式和客户运营优先在这些门店测试。他没有公布这些门店的具体销售数字，只说新系列在最好的门店里反应不错。
这是一场逐店推进的修复，不是一场由市场回暖带来的反弹。
Gucci 新创意总监 Demna 的第一套完整系列 Primavera，7 月 15 日才刚刚进入一部分门店。德梅奥说，真正完整的产品组合要到之后才能到位，传播也将从 8 月底开始。换言之，二季度业绩里看到的改善，主要还不是这套完整新系列的功劳。
一边是 F1 合作、纽约时代广场大秀和新产品；另一边是关店、库存、定价、供应链和客户关系。前者更适合制造新闻，后者才决定一家奢侈品牌能否重新建立购买理由。
中国市场会是最严格的考场。
这里的消费者容易厌倦旧故事。德梅奥说，中国正在变得更具选择性、更本地化，也更看重体验。开云需要证明的，不是 Gucci 还能不能被讨论，而是它能不能重新被选择。
中国不再普遍托举奢侈品
把今年这些业绩会放在一起看，会发现奢侈品高管正在各自寻找不同的指标：
杜马斯盯着中国的房地产和猪肉价格，想知道消费者何时重新愿意庆祝；
阿尔诺去看上海那艘不出海的船，观察品牌如何继续成为城市公共话题；
德梅奥从 F1 赛道回到中国，把最好的 Gucci 门店当作实验室，试图找回产品和客户之间的连接。
三个人看的东西不同，背后的焦虑却相似：中国市场暂时不能再用一个总量数字解释。
对爱马仕来说，真正的问题是最富有的消费者能否继续稳定购买，同时更广泛的消费层能否恢复信心。对 LVMH 来说，问题是中国消费者的购买如何在本土、欧洲、日本和不同品类之间重新分配。对开云来说，问题更尖锐：即使中国市场回暖，Gucci 是否已经准备好承接这部分需求。
奢侈品行业当前最重要的变化，不是某一家公司的二季度增长率，也不是某一场展览排了多少人。它正在从一场由中国增长红利普遍驱动的行业故事，变成一场更残酷的品牌筛选。
猪肉价格如果回升，不会直接推高爱马仕的收入；上海巨轮周围的人群，也不会自动转化为 LV 的时装皮具销售；Gucci 赛车开上赛道，更不等于品牌已经重回巅峰。
但这些细节共同说明，奢侈品公司已经不再等待一个能够解决所有问题的中国复苏。它们得先回答：当消费者重新愿意花钱时，为什么偏偏要买你。
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